剖析UST/LUNA死亡螺旋原因，談後LUNA時代該如何部署?

在分析LUNA陷入死亡螺旋的原因前，我們先來重溫LUNA幣和UST穩定幣的運行機制。UST是Terra公鏈發行的穩定幣，UST與其他USDT/USDC等穩定幣不同，是「算法穩定幣」（algo stablecoin），意思是從技術層面而言，UST早前得以和美元維繫1:1的匯價，背後並非以美元支持，而是靠一籃子的加密貨幣支撐，包括BTC/ETH等等。

而Luna則是Terra的治理代幣，Terra的體系規定了UST是靠銷毀LUNA鑄造；相反，銷毀UST也可以產生LUNA。當UST價值高於1美元，機制就會銷毀LUNA而制造UST，藉此增加UST供應以減低幣價；而當UST價值低於1美元，就會銷毀UST而產生LUNA，藉此減少UST的貨幣量以提升幣價。

所以問題就是，UST的「穩定」並非用真實的美元資產在背後支撐幣價，而是由系統演算法去維繫。而銷毀鑄造UST/LUNA的機制，就令LUNA幣價長期處於浮動狀態。

LUNA恐慌性下跌、UST爆破的四個直接和間接原因

UST在5月9、10日開始受到衝擊，當時Terra的創辦人Do Kwon說他有足夠資產去承接UST的匯價，但是市場很快發現UST的匯價斷崖式暴跌不止，即使DoKwon表示將會賣出更多儲備金（BTC、ETH等）以接盤，也未能長時間穩住跌勢。

與此同時，由於系統設計當UST匯價低於1美元時，就要銷毀UST換回LUNA，因此當UST幣值下跌又遭到大量拋售的情況下，就等於瞬間大量創造了LUNA，令LUNA供應暴增。在幣市本身就低迷的氣氛之下，令LUNA一跌價，就造成了非常強烈的恐慌氣氛，猜想中的LUNA/UST「死亡漩渦」終於成真。

LUNA和UST的陷落，堪稱幣界雷曼事件，連累幣市大跌，市場陷入信任危機。仔細分析LUNA/UST爆破是如何發生的，還要從以下種種前期因素說起。

第一項原因：Anchor 借貸無法維持回報率

Terra 早前推出的 DeFi 借貸平台 Anchor Protocol 是拖累UST的一個遠因。Anchor Protocol宣稱可以質押UST，質押人可以獲得20％的回報率。不過 20％回報率是建基於有充足借貸的前提下，但事實上Anchor Protocol 的借貸量並未如理想，除非由Terra系統另外再注入資金維持，實際上無法單靠平台盈利去長期支撐20％的UST回報率，如此一來，則變成了「龐氏騙局」。最後Anchor被逼宣布減息，質押和買入UST的吸引力大減，令更多人出售UST，於是LUNA供應增加，造成LUNA的幣價不穩。

第二項原因：UST的穩定幣儲備並非美元

需要留意，這個原因是最為關鍵和直接的一項，正如上文所述，能夠支撐UST幣價的並不是真實的美元，而是一系列的加密貨幣。創辦人本身所擁有的美元資產亦未如外界想象中豐厚（至少就結果所見的），當UST受到衝擊，就沒有足夠的美元資產，去承接UST巨量沽壓的匯價，令UST跌勢不止，造成極度急速的雪崩效應。甚至當創辦人變賣其他加密貨幣時，更直接造成幣市的新一輪動盪。

第三項原因：美股與科技股的恐懼情緒

另外，這次幣災正好發生在整體外圍氣氛低落的時機，令情況更不樂觀。自4月底至5月底起，美股和科技股一路呈現跌勢，再加美國頻繁傳出大幅加息的負面消息，雖然傳統股市理論上和幣市並無關係，但實際上整體投資氣氛亦會互相影響。從4月中期起，幣市早已一直呈現跌勢，跌幅雖慢但一直未能返升，市場開始形成失望情緒，當LUNA一開始暴跌，再引發其他加密貨幣被拖累下跌，就形成了是次史無前列的大型幣災。

第四項原因：Terra本身的「死亡螺旋」缺陷

歸根究底，其實Terra的「死亡螺旋」說法一直存在，但過去兩年來幣市多次反覆，都沒有動搖LUNA的強勢，「死亡螺旋」漸漸就成為都市傳說，結果卻在2022年5月10日不幸成真。

Terra系統將UST/LUNA的掛勾銷毀機制﹐設定為UST必須維持在幣價上維持和美元1:1匯價的關係，通過燒毀UST鑄造LUNA/銷毀LUNA鑄造UST。在一般情況下，這確實是能透過增加/消耗UST的供應量，以維持UST的匯價。

但在如這次一樣的極端情況下，大量UST被拋售，而LUNA大量增發，UST匯價又同時無法維持兌1美元，LUNA幣值再因市場氣份及供應量增加而急跌，令更多人拋售UST，再令LUNA幣值再急跌。結果就是，既無法穩定UST匯價，LUNA卻不斷增加供應量，UST和LUNA的市場需求同時減少，形成匯價及幣價雙跌的「死亡螺旋」。

UST/LUNA的「死亡螺旋」帶來的「死亡漩渦」

這次UST/LUNA的爆破被視為是「幣圈界的雷曼債券事件」，不論兩者的類比是否恰當，但就規模而言兩者確信可以相提並論。

UST/LUNA爆破帶來這麼強的影響，原因是UST背後的支撐貨幣是一籃子的加密貨幣；而LUNA曾是市值前十大的幣種，在不同的DeFi/AMM上也有交易對，當UST/LUNA兩者同時失陷，帶來就是「教材級」的連鎖效應。

效應一、Terra低價套現儲備貨幣，令其他貨幣被拋售

UST的儲備貨幣是BTC、ETH、AVAX等一系列的加密貨幣，而不是實體貨幣美元。當UST匯價受到沖擊，就需要出售這些貨幣，以與美元的對等價值買入UST，以維持幣價。

災難之處就在於，當幣市已經呈現跌勢，Terra又再拋售大量BTC、ETH、AVAX，就等於造成各種貨幣的大量沽壓，令整個幣市情況更差，包括BTC/ETH等主要幣種，都出現恐慌拋售氣氛。這種氣氛又反過來影響LUNA及UST持有者的信心。如果說LUNA本身的機制是「死亡螺旋」，那麼這次事件拖累其他幣種帶來的影響，可說是把其他貨幣拖進了「死亡漩渦」。

效應二、影響其他穩定幣的信心危機

UST曾經是幣圈第三大市值的穩定幣，僅次於USDT及USDC，亦曾經被視為算法穩定幣的先驅楷模，卻原來在資金狙擊拋售下即會脫鈎，對美元匯價更可以下跌9成。這矚目驚心的暴跌令市場思考，其他穩定幣的系統及儲備，是否會形成同樣的悲劇？

效應三、其他DeFi在極端情況下的計價危機

LUNA的暴跌影響甚至有機會牽連到DeFi金融計算體系，因為在各種DeFi/DEX/AMM/交易所上，多少都有LUNA的交易對、流動性挖礦或是借貸系統。當LUNA瞬間暴跌，如果 DeFi 本身的系統運作無礙，當然沒有問題。

但近日已漸漸有系統出現bug，例如Chainlink的系統原來定義了LUNA的最低價值為0.1，LUNA跌穿0.1以後，就出現了漏洞，可以透過少量的LUNA以借出大量資產，造而導致 BNB Chain 上的 Venus Protocol 出現大量壞帳。

而是否還有其他DeFi體系可能會因為LUNA的極端狀況系出現bug，還需要各個體系再行檢查。

「後LUNA時代」應如何應對

UST/LUNA殞落事件帶來幣市劇震、所產生的信心危機，甚至要大於2021年的「519事件」。幣災之下受影響的範圍是整個市場，作為投資者的我們又應該如何部署？

勿輕言抄底

這一波爆破令AVAX、SOL、ETH等大型公鏈幣都同步急跌達30％或以上，其他次要的GameFi、Layer2更是慘遭血洗。很多人欲欲若試，想盡快炒底博反彈，但這次的危機不同於平日的幣市起伏，再加上美國加息周期未完結，亦有可能對穩定幣祭出監管機制，想要炒底的話可能要審慎行事。

再次考慮DYOR的重要性

LUNA/UST的慘劇並非空穴來風，至少「死亡螺旋」的憂慮早於UST面世之初已有此說法。我們當然不知道最後是否會發生，但這亦再次反映了，如果我們在購買加密貨幣之前，不先去了解風險，Do Your Own Research（DYOR），最後可能連虧損了也不知道原因。

此文同時刊登於 https://cryptowesearch.com/blog/all/ust-luna-terra-crash

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